BONG BÓNG BẤT ĐỘNG SẢN CÓ THỂ CHÔN VÙI MỘT NỀN KINH TẾ?
Bài học Nhật Bản và những cảnh báo đối với Việt Nam
Có một câu hỏi khiến tôi suy nghĩ khá lâu khi nhìn vào nền kinh tế Việt Nam hiện nay: Điều gì sẽ xảy ra nếu một xã hội ngày càng tin rằng kiếm tiền từ đất đai và tài sản dễ hơn nhiều so với sản xuất, kinh doanh và lao động? Đây không phải là một câu hỏi thuần túy về bất động sản. Nó là câu hỏi về cấu trúc của cả nền kinh tế.
Nhật Bản từng trải qua điều đó vào cuối những năm 1980. Điều đáng sợ nhất của câu chuyện Nhật Bản không phải là bong bóng cuối cùng đã vỡ, mà điều đáng sợ là sau khi bong bóng vỡ, nền kinh tế mất rất nhiều năm để trở lại trạng thái bình thường.
I. KINH TẾ BONG BÓNG NHẬT BẢN: KHI ĐẤT ĐAI VÀ CỔ PHIẾU TRỞ THÀNH CỖ MÁY KIẾM TIỀN
Sau Thế chiến II, Nhật Bản tạo ra một trong những kỳ tích kinh tế lớn nhất thế kỷ XX. Từ một đất nước bị chiến tranh tàn phá, Nhật Bản nhanh chóng trở thành cường quốc công nghiệp. Các doanh nghiệp Nhật nổi tiếng về chất lượng, kỷ luật, năng suất và khả năng cải tiến liên tục. Toyota, Sony, Panasonic, Sharp, Honda, Toshiba, Hitachi... từng là biểu tượng của một nền công nghiệp khiến cả thế giới phải nể phục.
Đằng sau thành công đó là một xã hội có tỷ lệ tiết kiệm cao, lực lượng lao động có kỷ luật, doanh nghiệp hướng vào sản xuất và xuất khẩu, cùng một hệ thống ngân hàng cung cấp vốn rất mạnh cho doanh nghiệp. Nhưng chính thành công ấy lại tạo ra điều kiện cho bong bóng.
1. Từ sản xuất sang tài sản
Sau Hiệp định Plaza năm 1985, đồng yên tăng giá mạnh. Nhật Bản đồng thời thực hiện chính sách tiền tệ tương đối nới lỏng để hạn chế tác động của đồng yên tăng giá đối với nền kinh tế: Tín dụng tăng nhanh, Ngân hàng cho vay dễ dãi và Doanh nghiệp vay tiền ào ạt. Điều nguy hiểm là một phần quan trọng của dòng vốn đã chảy vào chứng khoán và bất động sản.
Theo nghiên cứu của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, sự gia tăng mạnh của tín dụng ngân hàng cho khu vực bất động sản là một trong những nguyên nhân quan trọng hình thành bong bóng. Giá đất tăng làm giá trị tài sản thế chấp tăng; giá trị tài sản thế chấp tăng lại cho phép ngân hàng cho vay nhiều hơn; tín dụng mới tiếp tục đẩy giá đất lên cao.
Một vòng xoáy tự củng cố được hình thành: Tín dụng tăng nhanh làm bất động sản tăng giá, dẫn tới giá trị tài sản thế chấp tăng; doanh nghiệp có quyền vay được nhiều hơn, lại tiếp tục đổ vào bất động sản, lại thúc đẩy giá bất động sản tăng tiếp. Đó chính là cơ chế nguy hiểm nhất của một nền kinh tế bong bóng.
Thị trường chứng khoán cũng tăng trưởng dữ dội. Từ năm 1985 đến cuối năm 1989, Nikkei 225 tăng khoảng ba lần và cuối năm 1989 đạt gần 39.000 điểm. Có thời điểm vốn hóa chứng khoán Nhật Bản chiếm gần một nửa vốn hóa toàn cầu.
Bất động sản tăng trưởng thậm chí còn điên cuồng hơn. Đất đai không còn đơn thuần được định giá dựa trên khả năng tạo ra thu nhập từ đất. Người ta mua đất vì tin rằng ngày mai nó sẽ đắt hơn hôm nay. Đây chính là sự khác biệt giữa đầu tư và đầu cơ.
Đầu tư hỏi: Tài sản này sẽ tạo ra bao nhiêu thu nhập trong tương lai?
Đầu cơ hỏi: Tôi mua hôm nay thì ngày mai có người nào mua lại với giá cao hơn không?
Khi câu hỏi thứ hai trở thành động lực chủ yếu của xã hội, bong bóng bắt đầu trở thành một vấn đề xã hội chứ không còn chỉ là vấn đề tài chính.
2. Khi doanh nghiệp cũng trở thành nhà đầu cơ
Điều đặc biệt nguy hiểm là hoạt động đầu cơ không chỉ nằm trong giới cá nhân. Nhiều doanh nghiệp Nhật Bản cũng vay tiền để mua đất, đầu tư vào bất động sản và chứng khoán. Các doanh nghiệp đưa lợi nhuận từ hoạt động tài chính và tài sản vào kết quả kinh doanh. Đất tăng giá làm tài sản doanh nghiệp tăng; tài sản tăng giúp bảng cân đối kế toán đẹp hơn; bảng cân đối đẹp lại giúp doanh nghiệp tiếp tục vay vốn.
Nói cách khác, doanh nghiệp có thể kiếm tiền từ bảng cân đối kế toán thay vì từ hoạt động của nhà máy.
Đây là lúc nền kinh tế bắt đầu có vấn đề. Vì một nền kinh tế lành mạnh phải thưởng công cho những doanh nghiệp tạo ra sản phẩm tốt hơn, công nghệ tốt hơn và năng suất cao hơn. Ngược lại, nếu nó thưởng quá nhiều cho người sở hữu tài sản, thì các nguồn lực sẽ dần rời khỏi sản xuất.
II. KHI BONG BÓNG VỠ: NHẬT BẢN KHÔNG CHỈ MẤT GIÁ TÀI SẢN MÀ MẤT CẢ MỘT THỜI KỲ PHÁT TRIỂN
Cuối năm 1989, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản bắt đầu thắt chặt tiền tệ. Hậu quả tức thì: Chứng khoán sụp đổ. Nikkei giảm khoảng một nửa chỉ trong năm 1990. Giá đất bắt đầu giảm mạnh từ năm 1991.
Nhưng đây mới chỉ là phần nổi của thảm họa. Phần nguy hiểm nhất nằm trong bảng cân đối kế toán. Giả sử một doanh nghiệp vay 100 tỷ yên để mua đất. Khi đất tăng lên 150 tỷ yên, doanh nghiệp cảm thấy mình giàu lên. Nhưng nếu đất giảm xuống còn 50 tỷ yên thì tài sản của doanh nghiệp chỉ còn 50 tỷ yến trong khi khoản nợ 100 tỷ vẫn còn nguyên. Doanh nghiệp từ chỗ có tài sản lớn trở thành doanh nghiệp có vấn đề về vốn. Đó chính là suy thoái bảng cân đối kế toán.
Ngân hàng cũng gặp vấn đề tương tự. Khoản vay trước đây được bảo đảm bằng đất trị giá 150 tỷ yen. Nhưng sau khi giá đất giảm xuống còn 50 tỷ, tài sản thế chấp không còn đủ bảo đảm cho khoản vay. Nợ xấu tăng. Ngân hàng phải kiểm soát tín dụng thận trọng hơn. Doanh nghiệp không vay được tiền. Đầu tư giảm. Việc làm và thu nhập giảm. Tiêu dùng yếu đi. Giá cả giảm.
Và nền kinh tế bước vào một vòng xoáy mới: Giá tài sản giảm làm bảng cân đối tài chính xấu đi, nguồn tín dụng giảm, đầu tư giảm, sản xuất và tăng trưởng giảm; hậu quả là kỳ vọng tương lai ảm đạm, làm cho giá tài sản tiếp tục giảm. Vòng xoáy cứ thế kéo dài.
Giá ngày càng giảm buộc Ngân hàng Trung ương Nhật Bản phải sử dụng chính sách lãi suất cận 0 (gần bằng 0), liên tiếp nới lỏng định lượng và nhiều biện pháp kích thích khác. Chính phủ cũng chi rất lớn cho đầu tư công. Nhưng nền kinh tế vẫn phục hồi rất chậm.
Nguyên nhân là chính sách tiền tệ không thể cứu chữa được một bảng cân đối kế toán đã bị tổn thương nặng. Theo IMF, chỉ riêng khoản lỗ vốn do giá bất động sản giảm của các doanh nghiệp Nhật Bản đã lên tới hơn 1.100 nghìn tỷ yên, tương đương trên 230% GDP vào thời điểm đó. Ngân hàng Trung ương Nhật Bản cũng chỉ ra rằng giá đất tại các thành phố lớn đã giảm khoảng 70–80% so với đỉnh, gây tổn thương nghiêm trọng cho hệ thống tài chính. Đó là lý do tại sao Nhật Bản không đơn giản trải qua một cuộc suy thoái thông thường.
Vì thế, Nhật Bản đã bước vào cái gọi là “Những thập kỷ mất mát”.
III. BONG BÓNG ĐÃ “CHÔN VÙI” NHẬT BẢN ĐẾN KHI NÀO?
Đây là phần tôi cho rằng quan trọng nhất trong câu chuyện Nhật Bản. Có người nói: Bong bóng vỡ năm 1990, vậy Nhật Bản mất bao lâu để phục hồi? Câu trả lời không phải là 5 năm hay 10 năm. Nó đã kéo dài hơn ba thập kỷ dưới nhiều hình thức khác nhau.
Nhưng cần phải hiểu rõ lô gíc: Không phải Nhật Bản “ngừng phát triển” trong 30 năm qua, cũng không phải người Nhật đột nhiên trở thành một dân tộc lười biếng.
Cái bị phá vỡ trước hết là cơ chế phân bổ nguồn lực và kỳ vọng của xã hội.
Trước bong bóng, doanh nghiệp Nhật có động lực phát triển: Hăng say sản xuất sẽ nâng cao năng suất, có hàng hóa để thúc đẩy xuất khẩu, có tiền để mở rộng đầu tư, cứ thế làm tổng cầu tăng, sản xuất tăng, thu nhập tăng và nền kinh tế không ngừng mở rộng.
Nhưng sau bong bóng, trong một thời gian dài, động lực lại trở thành: Làm sao để giảm được nợ đang chồng chất, do vậy phải tích lũy tiền mặt, không tiêu dùng và đầu tư. Ngân hàng sợ cho vay. Doanh nghiệp sợ vay. Doanh nghiệp giữ tiền mặt... Đầu tư giảm.
Theo nghiên cứu của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, cú sốc bảng cân đối của các tổ chức tài chính đã góp phần đáng kể làm giảm tăng trưởng TFP của Nhật Bản trong thập niên 1990 thông qua việc làm sai lệch phân bổ nguồn lực.
Đây là điểm rất đáng suy nghĩ. Một bong bóng tài sản có thể kết thúc, nhưng hành vi mà bong bóng tạo ra có thể tồn tại lâu hơn bong bóng.
Giống như một chính sách sai, làm cho doanh nghiệp và người dân thiệt hại rất lớn, sau đó nhà nước có thể sửa sai, nhưng tâm lý lo ngại các chính sách của nhà nước có thể tồn tại rất lâu. Ví dụ vụ cải cách giá lương tiền năm 1985 ở Việt Nam làm người dân Việt Nam nhớ mãi.
Nhiều chuyên gia thế giới đã cho rằng có sự thay đổi từ “tinh thần lao động” sang “tâm lý đầu cơ”, rồi cho rằng nó làm suy giảm phẩm chất của người Nhật. Tôi nghĩ nên hiểu luận điểm này theo nghĩa kinh tế học hơn là nghĩa đạo đức.
Không nhất thiết người Nhật “lười đi”. Mà là hệ thống khuyến khích, động viên kinh tế đã thay đổi. Khi một người có thể kiếm được số tiền rất lớn từ việc mua một mảnh đất rồi chờ vài năm cho đất lên giá, trong khi để kiếm số tiền tương tự từ lao động phải mất hàng chục năm, xã hội sẽ tự nhiên xuất hiện tâm lý: Tại sao phải làm việc vất vả?
Đây là một vấn đề rất lớn, vì một nền kinh tế không chỉ phân bổ vốn, nó còn phân bổ thời gian, tài năng và sự lựa chọn nghề nghiệp của con người. Nếu người giỏi nhất trong xã hội muốn trở thành nhà đầu cơ bất động sản thay vì kỹ sư, nhà khoa học, doanh nhân sản xuất hay nhà công nghệ, thì thiệt hại lớn nhất không nằm ở giá đất. Nó nằm ở chi phí cơ hội của cả nền kinh tế.
IV. VIỆT NAM CÓ ĐANG ĐI VÀO MỘT CON ĐƯỜNG GIỐNG NHẬT BẢN?
Tôi không cho rằng Việt Nam đang lặp lại nguyên xi Nhật Bản. Việt Nam năm 2026 hoàn toàn không phải Nhật Bản năm 1989. Nhưng tôi cho rằng một số cơ chế kinh tế đang có những điểm tương đồng đáng để cảnh giác.
4.1. Thứ nhất, bất động sản đang chiếm một vị trí quá lớn trong tư duy làm giàu
Đây có lẽ là điểm giống Nhật Bản rõ nhất. Tại Việt Nam, rất nhiều người không còn xem đất chỉ là một yếu tố sản xuất hoặc nơi ở. Đất trở thành một tài sản tài chính. Người dân cứ tích lũy đủ tiền là đua nhau mua đất để chờ tăng giá, mua căn hộ để chờ tăng giá, mua nhà phố để chờ tăng giá, mua đất vùng ven vì kỳ vọng nhà nước sẽ đầu tư phát triển hạ tầng ở đó. Khi kỳ vọng tăng giá trở thành động lực chính, giá tài sản có thể tách khỏi thu nhập và năng lực tạo ra dòng tiền.
Bộ Xây dựng cho biết trong quý II/2025, giá căn hộ trung bình đã lên khoảng 80 triệu đồng/m² tại Hà Nội và 89 triệu đồng/m² tại TP.HCM; cả hai đều ở mức cao nhất trong gần một thập kỷ.
Mặc dù giá tiếp tục tăng đến cuối năm 2025, nhưng từ đầu năm 2026, thị trường nhà đất bắt đầu xuất hiện dấu hiệu nguội hơn với các quy hoạch tầm nhìn 100 năm, với năng lực thanh khoản chậm lại và các nhà đầu tư ngắn hạn gặp khó khăn hơn trong việc bán tài sản.
Đây là dấu hiệu cần theo dõi. Không phải vì dự báo giá bất động sản sẽ sụp đổ, mà vì giá càng tăng nhanh thì càng phải đặt câu hỏi: giá tăng nhờ thu nhập và năng suất hay nhờ tín dụng và kỳ vọng?
4.2. Thứ hai, kinh tế Việt Nam đang phụ thuộc rất mạnh vào tín dụng và bất động sản
Đây là điểm nguy hiểm hơn chính giá nhà. Theo IMF, tín dụng của Việt Nam đã tương đương khoảng 136% GDP và tăng trưởng tín dụng đạt khoảng 19% vào tháng 6/2025. IMF đồng thời cảnh báo khu vực bất động sản và xây dựng có tỷ lệ nợ trên doanh thu cao hơn đáng kể so với nhiều ngành khác trong khi tăng trưởng năng suất lại chậm hơn.
Nói cách khác, một lượng vốn rất lớn đang liên quan trực tiếp hoặc gián tiếp tới bất động sản. điều đó tạo ra một mối liên hệ: Ngân hàng cho vay tín dụng, doanh nghiệp đầu tư vào bất động sản, giá tài sản biến động, giá trị tài sản thế chấp cũng biến động và tín dụng sau đó cũng lại biến động.
Nếu giá tài sản chỉ tăng, vòng xoáy này tạo ra cảm giác rất dễ chịu, người người vui vẻ. Nhưng nếu giá tài sản giảm mạnh, chính vòng xoáy ấy có thể chạy ngược chiều, xã hội hoảng loạn. Đó chính là điều Nhật Bản đã trải qua.
4.3. Thứ ba, thị trường chứng khoán Việt Nam không nhỏ về vốn hóa, nhưng chưa thay thế được bất động sản và tín dụng ngân hàng
Đến cuối tháng 6/2026, vốn hóa cổ phiếu trên HOSE, HNX và UPCoM đã đạt trên 10,57 triệu tỷ đồng, tương đương khoảng 82,3% GDP năm 2025. Nhưng vấn đề không chỉ nằm ở kích thước.
Vấn đề là thị trường vốn Việt Nam chưa đủ sâu để trở thành kênh huy động vốn dài hạn thay thế đáng kể cho tín dụng ngân hàng. Trong khi đó, thị trường bất động sản lại có sức hấp dẫn rất lớn đối với tiền nhàn rỗi của hộ gia đình, doanh nghiệp và nhà đầu tư.
Vì thế, câu hỏi đúng không phải là: Việt Nam có thị trường chứng khoán nhỏ hay lớn? Mà là: Tiền của xã hội đang được phân bổ vào đâu?
Nếu tiền đi vào cổ phiếu của những doanh nghiệp có khả năng nâng cao năng suất, công nghệ và xuất khẩu thì đó là vốn phát triển. Nếu tiền đi vào nhà máy, máy móc, R&D và đào tạo nhân lực thì đó là vốn phát triển.
Nhưng nếu tiền chủ yếu đi vào đất, rồi đất lại được dùng làm tài sản thế chấp để vay thêm tiền mua đất, thì nền kinh tế đang tạo ra một vòng xoáy tài sản.
4.4. Thứ tư, Việt Nam khác Nhật Bản ở một điểm cực kỳ quan trọng: phụ thuộc FDI
Năm 2025, FDI giải ngân đạt khoảng 27,6 tỷ USD, mức cao nhất trong nhiều năm. Điều đó cho thấy Việt Nam rất thành công trong việc thu hút vốn nước ngoài.
Đây vừa là lợi thế vừa là rủi ro. Năm 2024, khu vực FDI chiếm khoảng 71,7% tổng kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam và 63,2% kim ngạch nhập khẩu. Khu vực này xuất siêu hơn 50 tỷ USD, trong khi khu vực trong nước vẫn nhập siêu trên 25 tỷ USD. Năm 2025, khu vực FDI chiếm tới 77,3% tổng kim ngạch xuất khẩu và khoảng 69,8% tổng kim ngạch nhập khẩu của Việt Nam. Tổng kim ngạch xuất nhập khẩu của khu vực FDI đạt khoảng 684,7 tỷ USD, trong khi khu vực kinh tế trong nước vẫn nhập siêu khoảng 29,4 tỷ USD; ngược lại, khu vực FDI xuất siêu tới 49,46 tỷ USD.
Đáng chú ý hơn nữa, quý I/2026 xu hướng này còn mạnh hơn: FDI chiếm 80,1% xuất khẩu, với 98,46 tỷ USD. FDI nhập khẩu 91,37 tỷ USD, tương đương khoảng 72,2% tổng nhập khẩu, trong khi xuất khẩu của khu vực trong nước giảm 16,6% so với cùng kỳ.
Điều này cho thấy sự phụ thuộc vào khu vực FDI không những không giảm mà còn có xu hướng tăng. Đây là một nghịch lý tôi đã nhiều lần viết: Việt Nam ngày càng hội nhập sâu vào chuỗi sản xuất toàn cầu, nhưng phần lớn năng lực xuất khẩu vẫn nằm trong khu vực doanh nghiệp có vốn nước ngoài và xu hướng lại tăng lên, trong khi đóng góp của khu vực kinh tế trong nước ngày càng giảm.
Nghịch lý này đang đặt ra một câu hỏi: Nếu khu vực FDI chiếm tỷ trọng quá lớn trong xuất khẩu và sản xuất công nghiệp, thì năng lực của khu vực doanh nghiệp trong nước đang ở đâu?
Nhật Bản trước bong bóng có một nền công nghiệp nội địa cực kỳ mạnh.
Việt Nam hiện nay khác hẳn. Vì vậy, nếu Việt Nam vừa phụ thuộc mạnh vào FDI, vừa để bất động sản hút một phần lớn nguồn lực trong nước, thì chúng ta có thể hình thành một cấu trúc rất đặc biệt:
FDI tạo ra phần lớn năng lực xuất khẩu công nghiệp; còn vốn trong nước lại bị hút mạnh vào bất động sản và tài sản.
Nếu điều đó kéo dài quá lâu, khu vực doanh nghiệp nội địa sẽ khó tích lũy năng lực công nghệ và thương hiệu.
V. ĐIỀU ĐÁNG LO NHẤT KHÔNG PHẢI LÀ NGƯỜI VIỆT “LƯỜI”, MÀ LÀ NGƯỜI GIỎI KHÔNG MUỐN LÀM SẢN XUẤT
Tôi đã từng tìm hiểu bản chất của sự suy thoái kinh tế ở Nhật Bản. Tại sao các biện pháp kích thích kinh tế và tài chính do chính phủ tài trợ, bao gồm hàng nghìn tỷ yên trong các dự án công trình công cộng thất bại, lại không giúp vực dậy nền kinh tế Nhật Bản ?
Khi bàn về nguyên nhân chính khiến Nhật Bản suy giảm vị thế cường quốc kinh tế, hầu hết mọi người sẽ đổ lỗi cho Hiệp định Plaza, hiệp định đã ép đồng Yên Nhật tăng giá và khiến các sản phẩm của Nhật Bản mất đi tính cạnh tranh, đồng thời biến Nhật Bản thành nền kinh tế bong bóng. Nhưng theo tôi đó không phải là bản chất vấn đề.
Một số người khi giải thích tại sao chủ nghĩa Keynes thất bại trong việc cứu vãn nền kinh tế Nhật Bản cho rằng bong bóng đã làm cho người Nhật chuyển từ nhiệt tình lao động sang sự say mê đầu cơ, từ đó ảnh hưởng sâu sắc đến đạo đức xã hội và tinh thần dân tộc, dẫn đến sự suy tàn của Nhật Bản.
Họ tin chắc rằng chính phẩm chất lao động cần cù, cao quý của người Nhật đã tạo nên kỳ tích kinh tế thời hậu chiến của Nhật Bản. Sự ra đời của Plaza Accord cũng là bằng chứng cho thấy hàng "Made in Japan" từng bất khả chiến bại và càn quét thị trường toàn cầu, đồng thời là minh chứng cho chất lượng cao của các doanh nghiệp và người lao động Nhật Bản, làm cho tất cả các cường quốc kinh tế thế giới lúc đó phải lo ngại.
Giả sử sau Plaza Accord, các doanh nghiệp và người lao động Nhật Bản vẫn giữ vững tinh thần kinh doanh và trách nhiệm, cùng với sự chăm chỉ làm việc, thì tôi tin là nền kinh tế Nhật Bản ngày nay hầu như sẽ vẫn vượt trội hơn Đức và những nền kinh tế hàng đầu thế giới, và hàng hóa sản xuất tại Nhật Bản vẫn sẽ bất khả chiến bại và chiếm lĩnh thị trường toàn cầu.
Tuy nhiên, việc quá quen với việc dễ dàng kiếm được lợi nhuận quá mức từ các hoạt động đầu cơ đã khiến nhiều người Nhật Bản ham kiếm sống bằng đầu cơ thay vì lao động chăm chỉ và quan tâm đến lợi ích của công ty mình. Ngày nay, bên cạnh việc già hóa dân số, một bộ phận rất đông người Nhật đã đánh mất tinh thần khởi nghiệp, tinh thần làm việc chăm chỉ và ý thức trách nhiệm xã hội, dẫn đến sự suy thoái của các doanh nghiệp do thiếu tinh thần kinh doanh và động lực đổi mới. Đây là lý do tại sao các giám đốc điều hành của các công ty hàng đầu Nhật Bản liên tục cúi đầu và xin lỗi vì đã có nhiều thiếu sót trong quá trình sản xuất.
Cho nên tôi mới có suy nghĩ người lao động không còn động lực lao động mới là điều chúng ta cần suy nghĩ nghiêm túc. Không nên nói người Việt bây giờ lười lao động. Thực tế người Việt vẫn làm việc rất nhiều.
Nhưng một câu hỏi khác đáng lo hơn: Người Việt có còn muốn dành những năm tháng tốt nhất của mình cho sản xuất, nghiên cứu, kỹ thuật và xây dựng doanh nghiệp dài hạn không?
Nếu một kỹ sư mất 10 năm để tích lũy kinh nghiệm và thu nhập tăng chậm, trong khi một người mua đúng mảnh đất có thể kiếm số tiền bằng nhiều năm lao động chỉ trong vài tháng, thì tín hiệu mà nền kinh tế gửi tới xã hội là gì?
Nó nói rằng: Đầu cơ có lợi hơn sáng tạo.
Nếu thế hệ trẻ nhận được tín hiệu đó trong 10–20 năm, hậu quả sẽ không còn nằm trên thị trường bất động sản. Nó sẽ đi vào xu hướng lựa chọn nghề nghiệp; lựa chọn ngành học; phân bổ vốn; tinh thần khởi nghiệp; đầu tư R&D; năng suất lao động; khả năng hình thành doanh nghiệp công nghệ; và cuối cùng là năng lực cạnh tranh quốc gia. Đây chính là bài học sâu nhất của Nhật Bản.
VI. VIỆT NAM KHÔNG NHẤT THIẾT SẼ TRỞ THÀNH NHẬT BẢN THỨ HAI
Có một điểm rất quan trọng cần nhấn mạnh. Bài học Nhật Bản không phải là “bất động sản tăng giá thì kinh tế sẽ sụp đổ”. Bong bóng tài sản không phải lúc nào cũng dẫn tới khủng hoảng. Đặc biệt tiềm lực phát triển của Việt Nam đang rất lớn và người Việt Nam vẫn đang lao động rất chăm chỉ.
Điều đáng sợ là sự kết hợp của nhiều yếu tố: giá tài sản tăng nhanh + tín dụng tăng nhanh + đòn bẩy cao + tài sản thế chấp tập trung + kỳ vọng một chiều + phân bổ vốn sai lệch + năng suất thấp.
IMF hiện cũng cảnh báo Việt Nam về chính những vấn đề này: rủi ro từ bất động sản, ngân hàng yếu, nợ doanh nghiệp và thị trường trái phiếu doanh nghiệp; IMF đồng thời cho rằng việc giảm phân bổ sai lệch nguồn lực có thể đem lại mức tăng TFP rất lớn cho Việt Nam. Đó là cảnh báo đáng chú ý.
Bất động sản tự nó không phải kẻ thù của tăng trưởng. Một nền kinh tế đang đô thị hóa nhanh cần rất nhiều nhà ở, văn phòng, khu công nghiệp, hạ tầng và đất cho sản xuất. Vấn đề chỉ xuất hiện khi bất động sản trở thành nơi hấp thụ vốn tốt hơn sản xuất.
VII. NHẬT BẢN ĐÃ THAY ĐỔI KHI NÀO?
Không biết khi nào xã hội Nhật Bản “thoát khỏi bong bóng”. Quá trình đó đã kéo dài nhiều thập kỷ. Trong những năm 1990, ưu tiên của doanh nghiệp chuyển mạnh sang xử lý bảng cân đối. Trong những năm 2000, Nhật Bản tiếp tục vật lộn với giảm phát, nợ xấu và tăng trưởng thấp. Trong những năm 2010, Abenomics cố gắng phá vỡ vòng xoáy giảm phát bằng tiền tệ nới lỏng, tài khóa và cải cách cơ cấu.
Đến những năm 2020, Nhật Bản mới bắt đầu chứng kiến những thay đổi đáng kể hơn về lạm phát, tiền lương và hành vi doanh nghiệp. OECD ghi nhận các cuộc đàm phán tiền lương năm 2024 đạt mức tăng cao nhất trong nhiều thập kỷ, trong bối cảnh Nhật Bản cố gắng tạo ra một vòng xoáy mới giữa tiền lương, giá cả và tiêu dùng.
Như vậy, nếu hỏi “Bong bóng Nhật Bản chôn vùi nền kinh tế Nhật Bản đến bao giờ?”, thì câu trả lời hợp lý nhất là: "Nó không chôn vùi Nhật Bản vĩnh viễn, nhưng đã làm thay đổi quỹ đạo phát triển của Nhật Bản trong hơn ba thập kỷ".
Và điều quan trọng hơn, Nhật Bản đang không tìm cách phục hồi chỉ bằng cách bơm tiền như 30 năm trước. Cuối cùng họ đã tìm ra giải pháp phải thay đổi cơ cấu doanh nghiệp, thị trường lao động, quản trị doanh nghiệp, năng suất, đổi mới và cách phân bổ nguồn lực. Tuy nhiên, kết quả cuối cùng thế nào thì chưa thể dự báo được.
VIII. VIỆT NAM SỢ ĐIỀU GÌ NHẤT?
Tôi cho rằng Việt Nam không nên quá sợ một cuộc “vỡ bong bóng” theo nghĩa giá bất động sản giảm 20%, 30% hay 40%. Một nền kinh tế vẫn có thể chịu đựng được sự điều chỉnh giá tài sản. Điều đáng sợ hơn là một bong bóng không vỡ nhưng kéo dài quá lâu, vì nếu giá đất liên tục tăng nhanh hơn năng suất lao động, nền kinh tế sẽ dần bị biến dạng.
Khi đó ai cũng biết người có đất ngày càng giàu, người không có đất ngày càng khó mua nhà, doanh nghiệp sản xuất phải trả tiền thuê đất cao, chi phí lao động phải tăng để người lao động có thể mua nhà, doanh nghiệp mới khó gia nhập thị trường, vốn chảy vào đất thay vì máy móc, người trẻ muốn đầu tư đất thay vì khởi nghiệp, và xã hội hình thành một kỳ vọng: “Kinh doanh gì cũng không bằng mua đất.” Đó mới thực sự là căn bệnh nguy hiểm.
IX. BÀI HỌC LỚN NHẤT TỪ NHẬT BẢN
Từ câu chuyện Nhật Bản, tôi nghĩ Việt Nam cần giữ lại năm nguyên tắc.
Thứ nhất, không để bất động sản trở thành nơi sinh lời hấp dẫn hơn sản xuất trong thời gian quá dài.
Thứ hai, phải kiểm soát mối liên hệ giữa ngân hàng – tín dụng – bất động sản – tài sản thế chấp.
Thứ ba, phải phát triển thị trường vốn đủ sâu và minh bạch để tiền nhàn rỗi của xã hội đi vào doanh nghiệp và đổi mới thay vì chỉ đi vào đất.
Thứ tư, phải làm cho đầu tư vào sản xuất, công nghệ và nâng cao năng suất trở nên hấp dẫn hơn đầu cơ tài sản.
Thứ năm, và quan trọng nhất là phải thay đổi cơ cấu khuyến khích của xã hội. Một xã hội không thể trở thành nước giàu nếu người trẻ giỏi nhất đều muốn trở thành người buôn tài sản. Một nền kinh tế không thể duy trì năng suất cao nếu doanh nghiệp kiếm tiền từ đất dễ hơn từ đổi mới sáng tạo. Và một quốc gia không thể đi xa nếu giá tài sản tăng nhanh hơn năng lực sản xuất.
X. KẾT LUẬN: BONG BÓNG NGUY HIỂM NHẤT LÀ BONG BÓNG LÀM THAY ĐỔI CÁCH XÃ HỘI KIẾM TIỀN
Nhìn lại Nhật Bản, điều đáng sợ nhất không phải là giá đất Tokyo hay chỉ số Nikkei từng tăng lên mức phi lý. Những con số đó cuối cùng đều có thể giảm. Điều đáng sợ hơn là một nền kinh tế có thể mất nhiều năm để thay đổi hành vi sau khi bong bóng đã vỡ. Khi một thế hệ quen với việc tài sản tăng giá, người ta sẽ khó quay lại với những hoạt động có lợi nhuận thấp nhưng tạo ra giá trị thật.
Đó là lý do tôi cho rằng câu chuyện Nhật Bản đặc biệt đáng suy nghĩ đối với Việt Nam hôm nay.
Việt Nam chưa phải Nhật Bản năm 1989. Chúng ta còn rất nhiều dư địa để đô thị hóa, công nghiệp hóa, nâng năng suất, phát triển doanh nghiệp tư nhân và tận dụng FDI. Kinh tế Việt Nam cũng đang tăng trưởng mạnh; năm 2025 GDP thực tăng 8,2%, xuất khẩu tăng 16,7% và FDI giải ngân đạt khoảng 27,6 tỷ USD.
Nhưng chính vì Việt Nam đang ở thời kỳ phát triển nhanh nên chúng ta càng phải quan tâm đến chất lượng của dòng vốn. Không phải cứ GDP tăng là mọi thứ đều tốt. Không phải cứ giá đất tăng là người dân giàu lên. Không phải cứ vốn hóa chứng khoán tăng là thị trường vốn đã phát triển đầy đủ. Và cũng không phải cứ thu hút được nhiều FDI là khu vực doanh nghiệp trong nước đã mạnh lên.
Điều cần hỏi là: Sau 10–20 năm nữa, Việt Nam sẽ có giá đất cao nhất thế giới, hay Việt Namsẽ có nhiều doanh nghiệp lọt vào tốp 500-1000 của thế giới ? Người Việt Nam sẽ giàu lên vì sở hữu tài sản, hay vì năng suất lao động tăng lên? Những người trẻ giỏi nhất sẽ muốn trở thành kỹ sư, nhà khoa học, doanh nhân sản xuất, nhà công nghệ hay sẽ muốn trở thành nhà đầu cơ bất động sản?
Đó mới là câu hỏi quyết định Việt Nam có trở thành một nền kinh tế thu nhập cao hay không.
Bài học Nhật Bản không phải là “đừng để giá bất động sản tăng”. Bài học sâu sắc hơn là "đừng để một nền kinh tế thưởng cho đầu cơ nhiều hơn thưởng cho lao động, sản xuất và sáng tạo".
Bởi vì khi điều đó xảy ra trong thời gian đủ dài, bong bóng không chỉ nằm trên bảng giá bất động sản, nó bắt đầu nằm trong chính cách cả xã hội suy nghĩ về việc kiếm tiền.
Và khi ấy, chữa một bong bóng tài sản có thể mất vài năm, nhưng chữa những biến dạng mà nó để lại trong cơ cấu kinh tế và hành vi xã hội có thể mất một vài thế hệ như knh nghiệm Nhật Bản.
Điều này đòi hỏi phải có sự can thiệp bằng chính sách của nhà nước.
XEM THÊM: Tác giả: Jesse Colombo
Vào cuối những năm 1980, sau ba thập kỷ tăng trưởng thần tốc hậu chiến (thường được gọi là "Kỳ tích kinh tế"), Nhật Bản đã trải qua một nền kinh tế bóng bóng tai tiếng. Trong thời kỳ này, giá cổ phiếu và bất động sản tăng vọt lên mức cực đoan giữa một cơn cuồng đố cơ. Chỉ số Nikkei 225 đạt đỉnh lịch sử vào năm 1989 rồi sụp đổ thảm hại. Sự sụt giảm này đã làm vỡ bong bóng bất động sản, kích hoạt một khủng hoảng tài chính nghiêm trọng và dẫn đến một giai đoạn đình trệ kéo dài được biết đến rộng rãi là những "Thập kỷ mất mát".
Các sự kiện dẫn đến Bong bóng Kinh tế Nhật Bản
Sau Thế chiến II, xã hội Nhật Bản đã thay đổi đáng kể, một phần chịu ảnh hưởng bởi làn sóng phương Tây hóa theo sau sự chiếm đóng của đồng minh (Molasky, 1999). Các chương trình viện trợ của Mỹ (mang phong cách Kế hoạch Marshall) đã giúp tái thiết nền kinh tế, và mối quan hệ Mỹ - Nhật cải thiện đã mở ra cơ hội để Nhật Bản xuất khẩu hàng hóa công nghiệp sang một nước Mỹ ngày càng giàu có.
Ngành công nghiệp hậu chiến ban đầu được chi phối bởi các zaibatsu (các tập đoàn lớn do các gia tộc kiểm soát), sau đó phát triển thành các mạng lưới keiretsu vào nửa sau thế kỷ XX. Một keiretsu điển hình bao gồm các công ty công nghiệp đan xen lẫn nhau, xoay quanh một ngân hàng trung tâm cung cấp tài chính. Các công ty thành viên thường chia sẻ chung một thương hiệu, ví dụ: Ngân hàng Mitsubishi, Tập đoàn Mitsubishi, Công nghiệp nặng Mitsubishi và Mitsubishi Motors. Các tập đoàn lớn khác bao gồm Sumitomo, Mitsui, Fuyo, Dai-Ichi Kangyo và Sanwa (Wikipedia, n.d.). Bắt đầu từ những năm 1950 và tăng tốc trong giai đoạn bong bóng, các công ty keiretsu đã gia tăng việc sở hữu cổ phần chéo nhằm thúc đẩy sự ổn định và các mối quan hệ lâu dài (Web-Japan.org, n.d.).
Sự hỗ trợ của chính phủ dành cho keiretsu là rất lớn. Hệ thống kết quả, thường được gọi vui là "Công ty Nhật Bản" (Japan, Inc.), phản ánh sự phối hợp chặt chẽ giữa các bộ ngành, ngân hàng và các nhà sản xuất lớn.
Các công ty Nhật Bản đã tạo ra lợi thế cạnh tranh bằng cách tiếp thu các sản phẩm phương Tây, cải tiến chúng và sản xuất hiệu quả ở quy mô lớn. Với tài nguyên thiên nhiên hạn chế, các doanh nghiệp tập trung vào đổi mới sản xuất và chất lượng, giúp Nhật Bản có lợi thế trong các mặt hàng xuất khẩu giá trị cao như ô tô và thiết bị điện tử (BPIR, 2002). Đến cuối những năm 1970, việc sử dụng phổ biến rô-bốt trên dây chuyền lắp ráp tại các nhà máy ô tô đã giảm thiểu sai sót và nâng cao chất lượng, khiến các đối thủ Mỹ lo ngại. Các cuộc khủng hoảng năng lượng thập niên 1970 cũng dịch chuyển cầu sang các dòng xe nhỏ, tiết kiệm nhiên liệu do các hãng như Honda và Datsun (nay là Nissan) sản xuất.
Đến thập niên 1970 và 1980, các công ty điện tử Nhật Bản đã thống trị thị trường điện tử tiêu dùng toàn cầu và trình làng những sản phẩm mang tính cách mạng như đài transistor bỏ túi, đầu ghi đĩa VHS và Sony Walkman. Họ cũng củng cố vị thế vững chắc trong các linh kiện phần cứng máy tính (gồm bán dẫn và bảng mạch), ngay cả khi các công ty Mỹ vẫn giữ vị trí dẫn đầu về vi xử lý (CPU). Sau sự suy thoái của ngành công nghiệp trò chơi điện tử Mỹ đầu những năm 1980, các gã khổng lồ Nhật Bản như Nintendo và Sega đã chiếm lĩnh phần lớn thị phần toàn cầu đang phát triển nhanh chóng.
Sự thịnh vượng gia tăng đã nâng cao mức sống và tuổi thọ trung bình. Đến những năm 1980, GDP bình quân đầu người của Nhật Bản đã sánh ngang hoặc vượt qua nhiều nước phương Tây, và quốc gia này trở thành chủ nợ lớn nhất thế giới. Giới nhân viên văn phòng ("salarymen") theo đuổi sự nghiệp trọn đời trong các công ty keiretsu. Mặc dù công việc đòi hỏi khắt khe và sự trung thành, con đường này hứa hẹn sự ổn định của tầng lớp trung lưu, đối lập hoàn toàn với sự gian khổ thời tiền chiến.
Giai đoạn Bong bóng
Thành công xuất khẩu và thói quen tài chính thận trọng đã tạo ra lượng tiết kiệm trong nước cao, tích lũy bên trong hệ thống ngân hàng. Thanh khoản mở rộng hơn nữa sau Hiệp ước Plaza năm 1985, góp phần làm đồng Yên tăng giá mạnh. Việc đồng Yên lên giá khiến các tài sản nước ngoài trở nên tương đối rẻ hơn đối với các nhà đầu tư và doanh nghiệp Nhật Bản.
Thanh khoản dư thừa, sự tự do hóa tài chính và niềm tin vào mô hình xuất khẩu đã khuyến khích hành vi chấp nhận rủi ro ở quy mô chưa từng có. Các ngân hàng Nhật Bản đẩy mạnh cho vay một cách ồ ạt (bao gồm cả vốn huy động qua thị trường vốn), và đòn bẩy doanh nghiệp tăng vọt.
Hoạt động thâu tóm ở nước ngoài bùng nổ. Gần 40 tỷ USD đã chảy vào các vụ thâu tóm bằng vốn vay (LBO) tại Mỹ, bao gồm một phần tài trợ đáng kể cho thương vụ RJR Nabisco (thương vụ sau này truyền cảm hứng cho cuốn sách Barbarians at the Gate) (Watkins, 1994). Các người mua Nhật Bản cũng thâu tóm nhiều tài sản đắt giá tại Mỹ, bao gồm Sân gôn Pebble Beach (New York Times, 1990), Trung tâm Rockefeller và Columbia Pictures (Powel, 2009).
Ở trong nước, chính sách tiền tệ nới lỏng của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) vào giữa đến cuối những năm 1980, cùng với những kỳ vọng lạc quan, đã châm ngòi cho sự tăng vọt của giá cổ phiếu và bất động sản. Từ 1985 đến 1989, chỉ số Nikkei 225 đã tăng gấp ba lần lên khoảng 39.000 điểm và có thời điểm chiếm hơn một phần ba tổng giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán toàn cầu (Economist, 2011). Việc sở hữu cổ phần chéo trong keiretsu càng làm gia tăng đà tăng này bằng cách giữ vững cầu cổ phiếu và thổi phồng bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp.
Nhiều công ty đã áp dụng zaitech ("kỹ thuật tài chính"), ghi nhận lợi nhuận đầu cơ từ chứng khoán và bất động sản như một phần thu nhập hoạt động. Các doanh nghiệp vay vốn với lãi suất thấp và mua các tài sản đang tăng giá nhanh chóng, giúp gia tăng lợi nhuận báo cáo miễn là giá tiếp tục đi lên. Có thời điểm, ước tính khoảng 40 đến 50% lợi nhuận doanh nghiệp gắn liền với các khoản hời từ zaitech (GreekShares.com, n.d.). Vào cuối năm 1989, một cuộc khảo sát các nhà đầu tư tổ chức cho thấy phần lớn đều không tin rằng chỉ số Nikkei đang bị định giá quá cao (Barsky, 2009, tr. 32).
Giá bất động sản cũng cực đoan không kém. Tại các khu vực đắc địa của Tokyo, giá đất được cho là đã đạt mức gấp 350 lần so với các lô đất tương đương ở Manhattan (Investopedia, 2010). Lời đồn phổ biến thời đó còn cho rằng giá trị khu đất dưới Hoàng cung Tokyo bằng toàn bộ tiểu bang California cộng lại (Impoco, 2008).
Sự giàu có từ bong bóng lan sang cả thị trường nghệ thuật. Mức giá kỷ lục đã được chi trả cho các kiệt tác phương Tây. Năm 1987, một công ty bảo hiểm Nhật Bản đã mua bức tranh Hoa hướng dương của van Gogh với giá gần 40 triệu USD; nhà sưu tầm Ryoei Saito đã chi 82,5 triệu USD cho bức Chân dung Bác sĩ Gachet, thừa nhận ông đã chi vượt 30 triệu USD so với kế hoạch đơn giản vì quá muốn sở hữu tác phẩm đó (Associated Press, 1998). Những người mua Nhật Bản giàu có trở thành gương mặt quen thuộc tại các buổi đấu giá và cửa hàng xa xỉ ở New York và London.
Cú Sụp đổ
Đến năm 1989, các nhà hoạch định chính sách bắt đầu báo động trước sự tăng vọt của giá tài sản. Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã thắt chặt chính sách tiền tệ, và bong bóng chứng khoán vỡ tan. Chỉ số Nikkei giảm gần một nửa vào năm 1990 (từ khoảng 39.000 xuống còn khoảng 20.000 điểm) và tiến sát mốc 15.000 vào năm 1992. Giá cổ phiếu sụt giảm đã bào mòn bảng cân đối kế toán doanh nghiệp và đảo ngược các khoản lợi nhuận từ zaitech, trong khi tín dụng bị thắt chặt và giá trị tài sản thế chấp sụt giảm đã chọc thủng bong bóng bất động sản.
Cú sụp đổ kép của chứng khoán và bất động sản đã dẫn đến một cuộc suy thoái bảng cân đối kế toán kéo dài. Áp lực cạnh tranh từ các nước xuất khẩu mới nổi ở châu Á (như Trung Quốc và Hàn Quốc) ngày càng gay gắt. Tiếp sau đó là nhiều năm xu hướng giảm phát và cầu yếu. Nhiều doanh nghiệp mắc nợ chỉ sống sót nhờ các biện pháp hỗ trợ lặp đi lặp lại và trở thành cái gọi là các "công ty ma quái" (zombie companies). Đến năm 2004, giá bất động sản nhà ở tại Tokyo đã giảm xuống chỉ còn khoảng 10% so với đỉnh cuối những năm 1980, và đất đắt nhất ở Ginza chỉ còn khoảng 1% so với mức năm 1989 (Barsky, 2009). Trong một thời gian dài sau cú sụp đổ, chỉ số Nikkei chỉ quẩn quanh mức 10.000 điểm, thấp hơn rất nhiều so với thời kỳ đỉnh cao.
Ngay cả khi duy trì lãi suất chính sách gần như bằng 0, thực hiện nhiều đợt nới lỏng định lượng (QE) và nỗ lực làm yếu đồng Yên để chống giảm phát, tiến triển vẫn rất chậm chạp. Trải nghiệm này đã định nghĩa nên thuật ngữ "Thập kỷ mất mát" và làm thay đổi tư duy toàn cầu về bong bóng tài sản, quản lý tài chính và những thách thức để thoát khỏi một cuộc suy thoái bảng cân đối kế toán.
https://www.thebubblebubble.com/japan-bubble/
Nếu một kỹ sư mất 10 năm để tích lũy kinh nghiệm và thu nhập tăng chậm, trong khi một người mua đúng mảnh đất có thể kiếm số tiền bằng nhiều năm lao động chỉ trong vài tháng, thì tín hiệu mà nền kinh tế gửi tới xã hội là gì?
Nó nói rằng: Đầu cơ có lợi hơn sáng tạo.
Nếu thế hệ trẻ nhận được tín hiệu đó trong 10–20 năm, hậu quả sẽ không còn nằm trên thị trường bất động sản. Nó sẽ đi vào xu hướng lựa chọn nghề nghiệp; lựa chọn ngành học; phân bổ vốn; tinh thần khởi nghiệp; đầu tư R&D; năng suất lao động; khả năng hình thành doanh nghiệp công nghệ; và cuối cùng là năng lực cạnh tranh quốc gia. Đây chính là bài học sâu nhất của Nhật Bản.
VI. VIỆT NAM KHÔNG NHẤT THIẾT SẼ TRỞ THÀNH NHẬT BẢN THỨ HAI
Có một điểm rất quan trọng cần nhấn mạnh. Bài học Nhật Bản không phải là “bất động sản tăng giá thì kinh tế sẽ sụp đổ”. Bong bóng tài sản không phải lúc nào cũng dẫn tới khủng hoảng. Đặc biệt tiềm lực phát triển của Việt Nam đang rất lớn và người Việt Nam vẫn đang lao động rất chăm chỉ.
Điều đáng sợ là sự kết hợp của nhiều yếu tố: giá tài sản tăng nhanh + tín dụng tăng nhanh + đòn bẩy cao + tài sản thế chấp tập trung + kỳ vọng một chiều + phân bổ vốn sai lệch + năng suất thấp.
IMF hiện cũng cảnh báo Việt Nam về chính những vấn đề này: rủi ro từ bất động sản, ngân hàng yếu, nợ doanh nghiệp và thị trường trái phiếu doanh nghiệp; IMF đồng thời cho rằng việc giảm phân bổ sai lệch nguồn lực có thể đem lại mức tăng TFP rất lớn cho Việt Nam. Đó là cảnh báo đáng chú ý.
Bất động sản tự nó không phải kẻ thù của tăng trưởng. Một nền kinh tế đang đô thị hóa nhanh cần rất nhiều nhà ở, văn phòng, khu công nghiệp, hạ tầng và đất cho sản xuất. Vấn đề chỉ xuất hiện khi bất động sản trở thành nơi hấp thụ vốn tốt hơn sản xuất.
VII. NHẬT BẢN ĐÃ THAY ĐỔI KHI NÀO?
Không biết khi nào xã hội Nhật Bản “thoát khỏi bong bóng”. Quá trình đó đã kéo dài nhiều thập kỷ. Trong những năm 1990, ưu tiên của doanh nghiệp chuyển mạnh sang xử lý bảng cân đối. Trong những năm 2000, Nhật Bản tiếp tục vật lộn với giảm phát, nợ xấu và tăng trưởng thấp. Trong những năm 2010, Abenomics cố gắng phá vỡ vòng xoáy giảm phát bằng tiền tệ nới lỏng, tài khóa và cải cách cơ cấu.
Đến những năm 2020, Nhật Bản mới bắt đầu chứng kiến những thay đổi đáng kể hơn về lạm phát, tiền lương và hành vi doanh nghiệp. OECD ghi nhận các cuộc đàm phán tiền lương năm 2024 đạt mức tăng cao nhất trong nhiều thập kỷ, trong bối cảnh Nhật Bản cố gắng tạo ra một vòng xoáy mới giữa tiền lương, giá cả và tiêu dùng.
Như vậy, nếu hỏi “Bong bóng Nhật Bản chôn vùi nền kinh tế Nhật Bản đến bao giờ?”, thì câu trả lời hợp lý nhất là: "Nó không chôn vùi Nhật Bản vĩnh viễn, nhưng đã làm thay đổi quỹ đạo phát triển của Nhật Bản trong hơn ba thập kỷ".
Và điều quan trọng hơn, Nhật Bản đang không tìm cách phục hồi chỉ bằng cách bơm tiền như 30 năm trước. Cuối cùng họ đã tìm ra giải pháp phải thay đổi cơ cấu doanh nghiệp, thị trường lao động, quản trị doanh nghiệp, năng suất, đổi mới và cách phân bổ nguồn lực. Tuy nhiên, kết quả cuối cùng thế nào thì chưa thể dự báo được.
VIII. VIỆT NAM SỢ ĐIỀU GÌ NHẤT?
Tôi cho rằng Việt Nam không nên quá sợ một cuộc “vỡ bong bóng” theo nghĩa giá bất động sản giảm 20%, 30% hay 40%. Một nền kinh tế vẫn có thể chịu đựng được sự điều chỉnh giá tài sản. Điều đáng sợ hơn là một bong bóng không vỡ nhưng kéo dài quá lâu, vì nếu giá đất liên tục tăng nhanh hơn năng suất lao động, nền kinh tế sẽ dần bị biến dạng.
Khi đó ai cũng biết người có đất ngày càng giàu, người không có đất ngày càng khó mua nhà, doanh nghiệp sản xuất phải trả tiền thuê đất cao, chi phí lao động phải tăng để người lao động có thể mua nhà, doanh nghiệp mới khó gia nhập thị trường, vốn chảy vào đất thay vì máy móc, người trẻ muốn đầu tư đất thay vì khởi nghiệp, và xã hội hình thành một kỳ vọng: “Kinh doanh gì cũng không bằng mua đất.” Đó mới thực sự là căn bệnh nguy hiểm.
IX. BÀI HỌC LỚN NHẤT TỪ NHẬT BẢN
Từ câu chuyện Nhật Bản, tôi nghĩ Việt Nam cần giữ lại năm nguyên tắc.
Thứ nhất, không để bất động sản trở thành nơi sinh lời hấp dẫn hơn sản xuất trong thời gian quá dài.
Thứ hai, phải kiểm soát mối liên hệ giữa ngân hàng – tín dụng – bất động sản – tài sản thế chấp.
Thứ ba, phải phát triển thị trường vốn đủ sâu và minh bạch để tiền nhàn rỗi của xã hội đi vào doanh nghiệp và đổi mới thay vì chỉ đi vào đất.
Thứ tư, phải làm cho đầu tư vào sản xuất, công nghệ và nâng cao năng suất trở nên hấp dẫn hơn đầu cơ tài sản.
Thứ năm, và quan trọng nhất là phải thay đổi cơ cấu khuyến khích của xã hội. Một xã hội không thể trở thành nước giàu nếu người trẻ giỏi nhất đều muốn trở thành người buôn tài sản. Một nền kinh tế không thể duy trì năng suất cao nếu doanh nghiệp kiếm tiền từ đất dễ hơn từ đổi mới sáng tạo. Và một quốc gia không thể đi xa nếu giá tài sản tăng nhanh hơn năng lực sản xuất.
X. KẾT LUẬN: BONG BÓNG NGUY HIỂM NHẤT LÀ BONG BÓNG LÀM THAY ĐỔI CÁCH XÃ HỘI KIẾM TIỀN
Nhìn lại Nhật Bản, điều đáng sợ nhất không phải là giá đất Tokyo hay chỉ số Nikkei từng tăng lên mức phi lý. Những con số đó cuối cùng đều có thể giảm. Điều đáng sợ hơn là một nền kinh tế có thể mất nhiều năm để thay đổi hành vi sau khi bong bóng đã vỡ. Khi một thế hệ quen với việc tài sản tăng giá, người ta sẽ khó quay lại với những hoạt động có lợi nhuận thấp nhưng tạo ra giá trị thật.
Đó là lý do tôi cho rằng câu chuyện Nhật Bản đặc biệt đáng suy nghĩ đối với Việt Nam hôm nay.
Việt Nam chưa phải Nhật Bản năm 1989. Chúng ta còn rất nhiều dư địa để đô thị hóa, công nghiệp hóa, nâng năng suất, phát triển doanh nghiệp tư nhân và tận dụng FDI. Kinh tế Việt Nam cũng đang tăng trưởng mạnh; năm 2025 GDP thực tăng 8,2%, xuất khẩu tăng 16,7% và FDI giải ngân đạt khoảng 27,6 tỷ USD.
Nhưng chính vì Việt Nam đang ở thời kỳ phát triển nhanh nên chúng ta càng phải quan tâm đến chất lượng của dòng vốn. Không phải cứ GDP tăng là mọi thứ đều tốt. Không phải cứ giá đất tăng là người dân giàu lên. Không phải cứ vốn hóa chứng khoán tăng là thị trường vốn đã phát triển đầy đủ. Và cũng không phải cứ thu hút được nhiều FDI là khu vực doanh nghiệp trong nước đã mạnh lên.
Điều cần hỏi là: Sau 10–20 năm nữa, Việt Nam sẽ có giá đất cao nhất thế giới, hay Việt Namsẽ có nhiều doanh nghiệp lọt vào tốp 500-1000 của thế giới ? Người Việt Nam sẽ giàu lên vì sở hữu tài sản, hay vì năng suất lao động tăng lên? Những người trẻ giỏi nhất sẽ muốn trở thành kỹ sư, nhà khoa học, doanh nhân sản xuất, nhà công nghệ hay sẽ muốn trở thành nhà đầu cơ bất động sản?
Đó mới là câu hỏi quyết định Việt Nam có trở thành một nền kinh tế thu nhập cao hay không.
Bài học Nhật Bản không phải là “đừng để giá bất động sản tăng”. Bài học sâu sắc hơn là "đừng để một nền kinh tế thưởng cho đầu cơ nhiều hơn thưởng cho lao động, sản xuất và sáng tạo".
Bởi vì khi điều đó xảy ra trong thời gian đủ dài, bong bóng không chỉ nằm trên bảng giá bất động sản, nó bắt đầu nằm trong chính cách cả xã hội suy nghĩ về việc kiếm tiền.
Và khi ấy, chữa một bong bóng tài sản có thể mất vài năm, nhưng chữa những biến dạng mà nó để lại trong cơ cấu kinh tế và hành vi xã hội có thể mất một vài thế hệ như knh nghiệm Nhật Bản.
Điều này đòi hỏi phải có sự can thiệp bằng chính sách của nhà nước.
XEM THÊM: Tác giả: Jesse Colombo
Vào cuối những năm 1980, sau ba thập kỷ tăng trưởng thần tốc hậu chiến (thường được gọi là "Kỳ tích kinh tế"), Nhật Bản đã trải qua một nền kinh tế bóng bóng tai tiếng. Trong thời kỳ này, giá cổ phiếu và bất động sản tăng vọt lên mức cực đoan giữa một cơn cuồng đố cơ. Chỉ số Nikkei 225 đạt đỉnh lịch sử vào năm 1989 rồi sụp đổ thảm hại. Sự sụt giảm này đã làm vỡ bong bóng bất động sản, kích hoạt một khủng hoảng tài chính nghiêm trọng và dẫn đến một giai đoạn đình trệ kéo dài được biết đến rộng rãi là những "Thập kỷ mất mát".
Các sự kiện dẫn đến Bong bóng Kinh tế Nhật Bản
Sau Thế chiến II, xã hội Nhật Bản đã thay đổi đáng kể, một phần chịu ảnh hưởng bởi làn sóng phương Tây hóa theo sau sự chiếm đóng của đồng minh (Molasky, 1999). Các chương trình viện trợ của Mỹ (mang phong cách Kế hoạch Marshall) đã giúp tái thiết nền kinh tế, và mối quan hệ Mỹ - Nhật cải thiện đã mở ra cơ hội để Nhật Bản xuất khẩu hàng hóa công nghiệp sang một nước Mỹ ngày càng giàu có.
Ngành công nghiệp hậu chiến ban đầu được chi phối bởi các zaibatsu (các tập đoàn lớn do các gia tộc kiểm soát), sau đó phát triển thành các mạng lưới keiretsu vào nửa sau thế kỷ XX. Một keiretsu điển hình bao gồm các công ty công nghiệp đan xen lẫn nhau, xoay quanh một ngân hàng trung tâm cung cấp tài chính. Các công ty thành viên thường chia sẻ chung một thương hiệu, ví dụ: Ngân hàng Mitsubishi, Tập đoàn Mitsubishi, Công nghiệp nặng Mitsubishi và Mitsubishi Motors. Các tập đoàn lớn khác bao gồm Sumitomo, Mitsui, Fuyo, Dai-Ichi Kangyo và Sanwa (Wikipedia, n.d.). Bắt đầu từ những năm 1950 và tăng tốc trong giai đoạn bong bóng, các công ty keiretsu đã gia tăng việc sở hữu cổ phần chéo nhằm thúc đẩy sự ổn định và các mối quan hệ lâu dài (Web-Japan.org, n.d.).
Sự hỗ trợ của chính phủ dành cho keiretsu là rất lớn. Hệ thống kết quả, thường được gọi vui là "Công ty Nhật Bản" (Japan, Inc.), phản ánh sự phối hợp chặt chẽ giữa các bộ ngành, ngân hàng và các nhà sản xuất lớn.
Các công ty Nhật Bản đã tạo ra lợi thế cạnh tranh bằng cách tiếp thu các sản phẩm phương Tây, cải tiến chúng và sản xuất hiệu quả ở quy mô lớn. Với tài nguyên thiên nhiên hạn chế, các doanh nghiệp tập trung vào đổi mới sản xuất và chất lượng, giúp Nhật Bản có lợi thế trong các mặt hàng xuất khẩu giá trị cao như ô tô và thiết bị điện tử (BPIR, 2002). Đến cuối những năm 1970, việc sử dụng phổ biến rô-bốt trên dây chuyền lắp ráp tại các nhà máy ô tô đã giảm thiểu sai sót và nâng cao chất lượng, khiến các đối thủ Mỹ lo ngại. Các cuộc khủng hoảng năng lượng thập niên 1970 cũng dịch chuyển cầu sang các dòng xe nhỏ, tiết kiệm nhiên liệu do các hãng như Honda và Datsun (nay là Nissan) sản xuất.
Đến thập niên 1970 và 1980, các công ty điện tử Nhật Bản đã thống trị thị trường điện tử tiêu dùng toàn cầu và trình làng những sản phẩm mang tính cách mạng như đài transistor bỏ túi, đầu ghi đĩa VHS và Sony Walkman. Họ cũng củng cố vị thế vững chắc trong các linh kiện phần cứng máy tính (gồm bán dẫn và bảng mạch), ngay cả khi các công ty Mỹ vẫn giữ vị trí dẫn đầu về vi xử lý (CPU). Sau sự suy thoái của ngành công nghiệp trò chơi điện tử Mỹ đầu những năm 1980, các gã khổng lồ Nhật Bản như Nintendo và Sega đã chiếm lĩnh phần lớn thị phần toàn cầu đang phát triển nhanh chóng.
Sự thịnh vượng gia tăng đã nâng cao mức sống và tuổi thọ trung bình. Đến những năm 1980, GDP bình quân đầu người của Nhật Bản đã sánh ngang hoặc vượt qua nhiều nước phương Tây, và quốc gia này trở thành chủ nợ lớn nhất thế giới. Giới nhân viên văn phòng ("salarymen") theo đuổi sự nghiệp trọn đời trong các công ty keiretsu. Mặc dù công việc đòi hỏi khắt khe và sự trung thành, con đường này hứa hẹn sự ổn định của tầng lớp trung lưu, đối lập hoàn toàn với sự gian khổ thời tiền chiến.
Giai đoạn Bong bóng
Thành công xuất khẩu và thói quen tài chính thận trọng đã tạo ra lượng tiết kiệm trong nước cao, tích lũy bên trong hệ thống ngân hàng. Thanh khoản mở rộng hơn nữa sau Hiệp ước Plaza năm 1985, góp phần làm đồng Yên tăng giá mạnh. Việc đồng Yên lên giá khiến các tài sản nước ngoài trở nên tương đối rẻ hơn đối với các nhà đầu tư và doanh nghiệp Nhật Bản.
Thanh khoản dư thừa, sự tự do hóa tài chính và niềm tin vào mô hình xuất khẩu đã khuyến khích hành vi chấp nhận rủi ro ở quy mô chưa từng có. Các ngân hàng Nhật Bản đẩy mạnh cho vay một cách ồ ạt (bao gồm cả vốn huy động qua thị trường vốn), và đòn bẩy doanh nghiệp tăng vọt.
Hoạt động thâu tóm ở nước ngoài bùng nổ. Gần 40 tỷ USD đã chảy vào các vụ thâu tóm bằng vốn vay (LBO) tại Mỹ, bao gồm một phần tài trợ đáng kể cho thương vụ RJR Nabisco (thương vụ sau này truyền cảm hứng cho cuốn sách Barbarians at the Gate) (Watkins, 1994). Các người mua Nhật Bản cũng thâu tóm nhiều tài sản đắt giá tại Mỹ, bao gồm Sân gôn Pebble Beach (New York Times, 1990), Trung tâm Rockefeller và Columbia Pictures (Powel, 2009).
Ở trong nước, chính sách tiền tệ nới lỏng của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) vào giữa đến cuối những năm 1980, cùng với những kỳ vọng lạc quan, đã châm ngòi cho sự tăng vọt của giá cổ phiếu và bất động sản. Từ 1985 đến 1989, chỉ số Nikkei 225 đã tăng gấp ba lần lên khoảng 39.000 điểm và có thời điểm chiếm hơn một phần ba tổng giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán toàn cầu (Economist, 2011). Việc sở hữu cổ phần chéo trong keiretsu càng làm gia tăng đà tăng này bằng cách giữ vững cầu cổ phiếu và thổi phồng bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp.
Nhiều công ty đã áp dụng zaitech ("kỹ thuật tài chính"), ghi nhận lợi nhuận đầu cơ từ chứng khoán và bất động sản như một phần thu nhập hoạt động. Các doanh nghiệp vay vốn với lãi suất thấp và mua các tài sản đang tăng giá nhanh chóng, giúp gia tăng lợi nhuận báo cáo miễn là giá tiếp tục đi lên. Có thời điểm, ước tính khoảng 40 đến 50% lợi nhuận doanh nghiệp gắn liền với các khoản hời từ zaitech (GreekShares.com, n.d.). Vào cuối năm 1989, một cuộc khảo sát các nhà đầu tư tổ chức cho thấy phần lớn đều không tin rằng chỉ số Nikkei đang bị định giá quá cao (Barsky, 2009, tr. 32).
Giá bất động sản cũng cực đoan không kém. Tại các khu vực đắc địa của Tokyo, giá đất được cho là đã đạt mức gấp 350 lần so với các lô đất tương đương ở Manhattan (Investopedia, 2010). Lời đồn phổ biến thời đó còn cho rằng giá trị khu đất dưới Hoàng cung Tokyo bằng toàn bộ tiểu bang California cộng lại (Impoco, 2008).
Sự giàu có từ bong bóng lan sang cả thị trường nghệ thuật. Mức giá kỷ lục đã được chi trả cho các kiệt tác phương Tây. Năm 1987, một công ty bảo hiểm Nhật Bản đã mua bức tranh Hoa hướng dương của van Gogh với giá gần 40 triệu USD; nhà sưu tầm Ryoei Saito đã chi 82,5 triệu USD cho bức Chân dung Bác sĩ Gachet, thừa nhận ông đã chi vượt 30 triệu USD so với kế hoạch đơn giản vì quá muốn sở hữu tác phẩm đó (Associated Press, 1998). Những người mua Nhật Bản giàu có trở thành gương mặt quen thuộc tại các buổi đấu giá và cửa hàng xa xỉ ở New York và London.
Cú Sụp đổ
Đến năm 1989, các nhà hoạch định chính sách bắt đầu báo động trước sự tăng vọt của giá tài sản. Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã thắt chặt chính sách tiền tệ, và bong bóng chứng khoán vỡ tan. Chỉ số Nikkei giảm gần một nửa vào năm 1990 (từ khoảng 39.000 xuống còn khoảng 20.000 điểm) và tiến sát mốc 15.000 vào năm 1992. Giá cổ phiếu sụt giảm đã bào mòn bảng cân đối kế toán doanh nghiệp và đảo ngược các khoản lợi nhuận từ zaitech, trong khi tín dụng bị thắt chặt và giá trị tài sản thế chấp sụt giảm đã chọc thủng bong bóng bất động sản.
Cú sụp đổ kép của chứng khoán và bất động sản đã dẫn đến một cuộc suy thoái bảng cân đối kế toán kéo dài. Áp lực cạnh tranh từ các nước xuất khẩu mới nổi ở châu Á (như Trung Quốc và Hàn Quốc) ngày càng gay gắt. Tiếp sau đó là nhiều năm xu hướng giảm phát và cầu yếu. Nhiều doanh nghiệp mắc nợ chỉ sống sót nhờ các biện pháp hỗ trợ lặp đi lặp lại và trở thành cái gọi là các "công ty ma quái" (zombie companies). Đến năm 2004, giá bất động sản nhà ở tại Tokyo đã giảm xuống chỉ còn khoảng 10% so với đỉnh cuối những năm 1980, và đất đắt nhất ở Ginza chỉ còn khoảng 1% so với mức năm 1989 (Barsky, 2009). Trong một thời gian dài sau cú sụp đổ, chỉ số Nikkei chỉ quẩn quanh mức 10.000 điểm, thấp hơn rất nhiều so với thời kỳ đỉnh cao.
Ngay cả khi duy trì lãi suất chính sách gần như bằng 0, thực hiện nhiều đợt nới lỏng định lượng (QE) và nỗ lực làm yếu đồng Yên để chống giảm phát, tiến triển vẫn rất chậm chạp. Trải nghiệm này đã định nghĩa nên thuật ngữ "Thập kỷ mất mát" và làm thay đổi tư duy toàn cầu về bong bóng tài sản, quản lý tài chính và những thách thức để thoát khỏi một cuộc suy thoái bảng cân đối kế toán.
https://www.thebubblebubble.com/japan-bubble/
Không có nhận xét nào:
Đăng nhận xét