Chương trình nới lỏng định lượng lần thứ 3 của Mỹ và những tác động lên Việt Nam

Chương trình nới lỏng định lượng lần thứ 3 của Mỹ và những tác động lên Việt Nam 

Phan Minh Ngoc

(xem thêm lý thuyết ở đây và ở đây)

Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) mới đây đã tiến hành đợt nới lỏng định lượng (tức nới lỏng chính sách tiền tệ) lần thứ 3, được gọi tắt là QE3. Sự khác biệt chủ yếu giữa QE3 với các chương trình nới lỏng trước đó của Fed (QE1 và QE2) nằm ở chỗ QE3 – chương trình mua lại tài sản, với tổng giá trị lên tới 85 tỷ đôla/tháng, gồm 45 tỷ đôla dành để mua các khoản vay có thế chấp – là chương trình không có thời hạn kết thúc. Nói đúng hơn, nó sẽ được kết thúc chỉ khi nào Fed thấy được sự cải thiện mạnh mẽ trên thị trường việc làm của Mỹ. Như thế cũng có nghĩa là Fed đã gắn thời hạn của QE3 với một mục tiêu kinh tế vĩ mô cụ thể. Ngoài ra, Fed cũng nới rộng thời hạn duy trì lãi suất gần bằng 0 cho các khoản vay tái chiết khấu (Fed Funds) của mình ít nhất là đến giữa năm 2015, thay vì năm 2014 như trước đó đã tuyên bố.

Mục tiêu 
Trên lý thuyết, việc ngân hàng trung ương mua tài sản là nhằm nới lỏng chính sách tiền tệ và, do đó, hạ lãi suất dài hạn, gồm cả lãi suất cho vay có thế chấp. Việc này được kỳ vọng sẽ kích thích tăng trưởng kinh tế thông qua tăng đầu tư lợi dụng lãi suất thấp, đồng thời làm phục hồi thị trường bất động sản Mỹ.

Tuy vậy, 2 chương trình nới lỏng trước đây chỉ cho một kết quả không rõ ràng, không hoàn toàn như kỳ vọng khi các thị trường nhà cửa và việc làm vẫn trì trệ. Có lẽ đây chính là lý do để Fed lần này tung ra QE3 vô thời hạn gắn với một mục tiêu vĩ mô cụ thể và với cam kết mạnh mẽ duy trì lãi suất thấp trong một thời gian dài hơn nhằm khôi phục mạnh mẽ lòng tin và kích thích đầu tư, tiêu dùng.

Tác động có thể lên nền kinh tế Việt Nam
Tuy QE3 chỉ là một hành động nghiệp vụ của Fed, cũng có thể được tiến hành bởi bất cứ ngân hàng trung ương nào trên thế giới khi muốn nới lỏng chính sách tiền tệ của mình, nhưng phạm vi tác động của chính sách này của Mỹ không chỉ dừng lại ở Mỹ mà lan ra toàn cầu vì vị thế cường quốc số 1 của Mỹ trong nền kinh tế toàn cầu.

Tác động đầu tiên của QE lên một nền kinh tế khác, chẳng hạn như Việt Nam, là làm tăng áp lực lạm phát. Với triển vọng lạm phát Mỹ sẽ tăng lên do QE3, giá cả hàng hóa toàn cầu (tính theo USD) sẽ chịu áp lực tăng lên, làm tăng áp lực lạm phát ở những nền kinh tế có mức độ phụ thuộc vào nhập khẩu lớn như Việt Nam. Tuy nhiên, cần nhấn mạnh rằng điều này – QE sẽ làm tăng giá cả thế giới – chỉ đúng (ít nhất là trong trung hạn) khi phần còn lại của thế giới không chịu áp lực giảm phát. Các nền kinh tế lớn trên thế giới hiện nay như EU, Trung Quốc và Ấn Độ thì hoặc là đang suy thoái, hoặc là đang phải chứng kiến đà suy giảm tăng trưởng mạnh, từ đó đã và đang tác động tiêu cực đến tăng trưởng tổng cầu thế giới, và tức là hãm đà tăng của giá cả thế giới do QE gây ra, nếu có. Vì thế, có thể nói tác động của QE3 làm tăng lạm phát ở Việt Nam chỉ xảy ra khi tình hình tại các nền kinh tế lớn khác trên thế giới không tiếp tục xấu đi hơn hiện tại.

Với giả thiết trên, ta tiếp tục xem xét tác động của QE3 lên Việt Nam. Phản ứng của ngân hàng trung ương nước sở tại (ví dụ, Ngân hàng Nhà nước, NHNN) trước áp lực lạm phát gia tăng thường là tăng lãi suất bản địa (VND).  Nhưng nếu làm như vậy thì VND lại chịu áp lực lên giá so với USD, từ đó làm giảm sức cạnh tranh của xuất khẩu của Việt Nam, và, tức là, giảm tốc độ tăng trưởng. Đây chính là tác động có thể có thứ 2 của QE3 lên Việt Nam.

Nếu NHNN cân nhắc thấy rằng việc tăng lãi suất hơn nữa trong bối cảnh các doanh nghiệp đang đồng thanh than khó vì lãi suất vẫn còn cao như hiện nay là việc cần tránh (mặc dù lạm phát đã thực sự tăng tốc trở lại gần đây). Như thế, lãi suất rất có thể được duy trì ở mức hiện tại nhằm hỗ trợ tăng trưởng, thông qua việc giữ nguyên hoặc nới lỏng thêm chính sách tiền tệ (ít nhất là không thắt chặt) của NHNN. Lúc đó, áp lực lạm phát thay vì chỉ đến từ áp lực tăng giá hàng hóa quốc tế, còn đến từ chính sách tiền tệ ít-nhất-là-không-thắt-chặt của NHNN. Nói cách khác, lạm phát gia tăng là điều khó tránh khỏi ở Việt Nam, ít nhất trong giai đoạn trước mắt và sang năm tới.

QE3 có thể còn gây ra tác động thứ 3, và trực tiếp, lên nền kinh tế Việt Nam thông qua kênh tỷ giá và xuất khẩu của Việt Nam. Với việc tăng cung USD, lạm phát ở Mỹ có khả năng sẽ tăng lên thêm một vài điểm phần trăm (khoảng 3%, theo kỳ vọng của Fed). Trong bối cảnh NHNN muốn duy trì ổn định tỷ giá danh nghĩa VND đi đôi với kiềm chế lạm phát bằng chính sách tiền tệ “linh hoạt, thận trọng”, tức là nới lỏng ít, nếu có, thì USD sẽ lên giá thực so với VND (vì chênh lệch lạm phát giữa 2 nước thu hẹp lại, trong khi tỷ giá danh nghĩa ít biến động). Điều này có tác dụng tương đương như việc NHNN chủ động phá giá VND một vài điểm phần trăm so với USD, nhờ đó làm tăng tính cạnh tranh của xuất khẩu của Việt Nam trên thị trường Mỹ. Tuy nhiên, tác động tích cực này sẽ bớt đi về mức độ nếu lạm phát ở Việt Nam cũng lại chịu áp lực tăng lên từ việc nới lỏng cung USD của Fed và làm tăng áp lực lạm phát đẩy trên toàn cầu, trong đó có Việt Nam, làm cho chênh lệch lạm phát giữa 2 nước không thay đổi nhiều theo hướng có lợi cho Việt Nam.

Ngược lại, nếu NHNN thi hành chính sách phá giá chủ động bám sát lạm phát của Mỹ thì tính cạnh tranh của xuất khẩu của Việt Nam sẽ không bị ảnh hưởng cho dù lạm phát của Việt Nam cũng sẽ tăng lên ở mức độ nào đó thông qua “nhập khẩu lạm phát” khi giá hàng hóa nhập khẩu bằng USD tăng lên đồng thời tỷ giá VND/USD cũng tăng lên.

Cũng có thể hình dung thêm một tác động nữa của QE3 lên Việt Nam. Với lãi suất USD và lợi tức trái phiếu Chính phủ Mỹ thấp, các ngân hàng và/hoặc cá nhân, tổ chức Việt Nam sẽ bớt đi nhu cầu đầu tư vào các tài sản này. Thay vào đó, nhu cầu về vàng và bất động sản sẽ tăng lên, đặc biệt trong bối cảnh lạm phát toàn cầu có thể sẽ tăng lên. Như thế, thị trường bất động sản có khả năng ấm lại nhanh hơn còn giá vàng trong nước tiếp tục xu hướng tăng trong thời gian tới.

Tóm lại, ảnh hưởng của QE3 của Fed lên Việt Nam trước tiên sẽ phụ thuộc vào diễn biến ở phần còn lại của nền kinh tế thế giới. Với giả thiết rằng các nền kinh tế lớn trên thế giới sẽ thoát ra cuộc khủng hoảng hiện thời trong năm sau và/hoặc phục hồi tốc độ tăng trưởng, QE3 sẽ rất có thể làm lạm phát gia tăng ở Việt Nam nói riêng và thế giới nói chung trong năm tới. Vì áp lực duy trì và phục hồi tăng trưởng, NHNN sẽ có thể phải chấp nhận “sống chung” với lạm phát để cố gắng hạ hoặc ít nhất là duy trì lãi suất như hiện tại (không tăng lên để chống lạm phát). VND vì thế cũng có khả năng bị phá giá ở mức độ nhẹ theo sát với mức lạm phát ở Mỹ để đảm bảo tính cạnh tranh của xuất khẩu. Bất động sản và vàng sẽ sôi động hơn và giá cả có xu hướng đi lên.

Lai Tran Mai29 September 2012 04:58

Chào a Ngọc, tôi bình luận vài dòng vì phải đi ngay.
1. Những phân tích lý thuyết và thực tiễn của anh đều đúng, nhưng vì kinh tế VN quá bé nhỏ so với Mỹ trong khi mỗi chính sách của VN đều tự mình làm nền kinh tế nghiêng ngả nên rốt cục ảnh hưởng của QE Mỹ chẳng có mấy đối với kinh tế VN đâu.
2. VN đang bế tắc, chẳng biết làm gì ? Nới lỏng cũng chết mà thắt chặt cũng chết. Cái mà anh gọi là “linh hoạt, thận trọng” thực chất là dò đá qua sông, tháng này thấy lạm phát tăng, vội vàng ra một biện pháp thắt lại, mai thấy DN kêu, tốc độ tăng trưởng công nghiệp chậm lại... lại vội vàng ra biện pháp khác nới lỏng. Các chính sách trung hạn như tái cơ cấu nọ kia chỉ hô mà chẳng có nội dung gì cả; 1 năm qua rồi vẫn chẳng thấy đâu. Với cách điều hành này thì QE 3 cũng không có nhiều tác động đâu.
3. Mong đợi NHNN thi hành chính sách phá giá chủ động bám sát lạm phát của Mỹ thì càng mơ hồ vì Chính phủ thích tiêu tiền tùy ý, ngẫu hứng thì phải giữ tỷ giá làm neo giữ lạm phát chứ ?
4. Trong tình hình hỗn loạn, mất phương hướng hiện nay (các cụ đang phê và tự phê, không thể dự báo được hồi kết sẽ thế nào, mà cái kết mới là cái quyết định cho chính sách tương lai) thì cũng không hy vọng thị trường bất động sản có khả năng ấm lại nhanh hơn nhờ các ngân hàng và/hoặc cá nhân, tổ chức Việt Nam sẽ bớt đi nhu cầu đầu tư vào các tài sản Mỹ đâu. Bây giờ vấn đề then chốt không phải là đầu tư kiếm lời mà là bảo toàn tài sản.
Chúc anh và bạn đọc có ngày nghỉ cuối tuần thoải mái, như ý nhé.

ReplyDelete

Replies

Phan Minh Ngọc29 September 2012 23:13
Anh Đ. thân mến
May mà có anh thỉnh thoảng comment không thì buồn quá. Cám ơn anh trước nhé. Xin trả lời lại các bình luận của anh như sau.
1. Tôi đồng ý rằng các ảnh hưởng của QE lên Việt Nam thường không là trực tiếp mà mang tính gián tiếp nhiều hơn. Tôi không cho rằng, ví dụ như ông Bùi Kiến Thành chỉ ra, FDI từ Mỹ vào Việt Nam sẽ tăng lên, vì quyết định FDI là quyết định đầu tư dài hạn dựa trên rất nhiều yếu tố tác động, trong đó có tính hấp dẫn của nước nhận FDI trong trong so sánh tương quan với các nước nhận FDI khác.
2. Bất kể chính sách nội địa của Việt Nam thế nào, QE sẽ làm tăng áp lực lạm phát ở Việt Nam nói riêng và toàn cầu nói chung, làm khó thêm cho tính tự chủ của các chính sách kinh tế vĩ mô của Việt Nam. Nếu làm sai, các chính sách nội địa của Việt Nam sẽ làm khuyếch đại thêm các tác động tiêu cực của QE lên Việt Nam.
3. Đương nhiên mong muốn neo tỷ giá để giữ lạm phát là một mong muốn dễ hiểu, dễ xảy ra nhất. Như tôi đã nói trong bài, thực tế là khi lạm phát Mỹ tăng lên, giả sử tỷ giá VND vẫn được duy trì ổn định tương đối thì VND mất giá thực so với USD, có tác động tích cực tới xuất khẩu. Tuy nhiên, tác động tích cực này càng nhỏ, thậm chí là biến mất, nếu lạm phát ở Việt Nam cũng tăng lên tương ứng hoặc nhiều hơn (vì cả lý do gián tiếp từ QE) cố định. Đến một thời điểm nào đó, VND lại lên giá thực so với USD, gây sức ép phá giá danh nghĩa VND. Đến lúc đó, nếu ở mức độ nghiêm trọng, NHNN buộc phải phá giá là một lựa chọn bắt buộc, chứ không phải là thích hay không nữa. Thực tế các năm qua như anh cũng thấy, mặc dù phải ưu tiên chống lạm phát nhưng rốt cuộc cũng có những thời điểm NHNN phải phá giá VND, và phá giá mạnh. Như tôi cũng đã nhiều lần viết trước đây, càng kìm hãm nhiều thì đến lúc phải phá giá, mức độ phá giá càng mạnh. Vậy, theo logic của anh, tôi cho rằng NHNN chỉ có 2 lựa chọn, hoặc là phá giá chủ động với mức độ mong muốn, hoặc là phá giá bị động, với mức độ không mong muốn.
4. Về vàng và bất động sản, chắc chắn nhu cầu sẽ tăng lên hơn so với trước khi có QE, vì một trong những yếu tố quyết định giá, ví dụ, vàng, ngoài yếu tố an toàn, là yếu tố sinh lời của trái phiếu Chính phủ Mỹ và đôla Mỹ. Ở Việt Nam cũng vậy thôi, ngay cả NHNN và một số ngân hàng thương mại cũng có danh mục đầu tư (hoặc trực tiếp, hoặc qua ngân hàng đại lý, hoặc qua một danh mục đầu tư do một tổ chức tài chính nào đó quản lý) vào trái phiếu Mỹ và USD. Còn về bất động sản, cũng với lý do tương tự, chắc chắn nhu cầu sẽ tăng lên (lưu ý tôi chỉ so sánh tương đối), mặc dù về mặt tuyệt đối có thể không lớn lắm, không rõ nét, hoặc không đáng kể.

Phan Minh Ngọc29 September 2012 23:22
Đính chính: Bỏ từ “cố định” trong câu “Tuy nhiên, tác động tích cực này càng nhỏ, thậm chí là biến mất, nếu lạm phát ở Việt Nam cũng tăng lên tương ứng hoặc nhiều hơn (vì cả lý do gián tiếp từ QE) cố định”