Tản mạn về tiền tệ và thị trường tài chính Việt Nam

Tản mạn về tiền tệ và thị trường tài chính Việt Nam

Vũ Quang Đông.

1. Hầu hết các ngân hàng đều chỉ có nguồn vốn ngắn hạn và các dự án tài trợ đều là vốn trung dài hạn. Vì vậy, rủi ro mất cân bằng kỳ hạn luôn hiện hữu. Tất nhiên đi kèm với nó là margin của ngân hàng tăng lên do đầu lãi suất của cho vay dài hạn cao hơn cho vay ngắn hạn.

2. Do thực tế là trung gian tiền tệ hơn là trung gian vốn, nên tính biến động nguồn vốn của mỗi ngân hàng có thể là lớn. Sự cạnh tranh mạnh giữa các ngân hàng trong khi lại có sự bảo trợ của Ngân hàng Nhà nước: không có ngân hàng phá sản, dẫn tới sự "lớn mạnh" bằng nhiều hình thức cạnh tranh phi thị trường của các chú cá, đặc biệt khi các chú cá này chấp nhận ăn thuốc tăng trọng độc hại (đầu tư vào các tài sản rủi ro cao để ăn return cao, phục vụ công tác báo cáo số liệu ngắn hạn) và khi "cá" bong bóng vỡ do tích tụ thuốc độc đủ lớn sẽ vô cùng khó chữa trị.

3. Thị trường tiền tệ VN có hai cái hay: thị trường tiền tệ của người dân và thị trường tiền tệ của giới ngân hàng.

Thị trường tiền tệ của người dân là sự dịch chuyển vốn hàng ngày, hàng tháng và liên tục từ ngân hàng này sang ngân hàng khác khi có sự "chênh lệch" lãi suất vì chẳng có khái niệm risk-return. Risk là không có, thì return càng cao sẽ thu hút vốn nhiều. Các sản phẩm bán lẻ thì đơn điệu: khuyến mại, sổ số, du lịch, ...Các ngân hàng hơn nhau ở dịch vụ thanh toán tiện ích. Cái này thì chỉ 2-3 ông lớn làm tốt mà thôi, chẳng hạn như Vietcombank. Ngay cả Vietinbank vẫn tồn tại hai hệ thống thanh toán thẻ và tài khoản khác nhau cơ mà. Đây cũng là một hướng đi nâng cao sức cạnh tranh của một ngân hàng để có thể tồn tại ở thị trường tiền tệ kiểu này.

Thị trường tiền tệ của các ngân hàng là sự vay mượn vốn do thiếu hụt ngắn hạn. Trước đây, các ngân hàng vay mượn nhau để bổ sung thanh khoản do chủ yếu thiếu hụt về dự trữ bắt buộc. Nhưng giờ các ngân hàng vay mượn nhau để có nguồn vốn cung tín dụng ra bên ngoài. Mục tiêu tăng trưởng đầu ra lớn với chỉ tiêu năm nào cũng tăng tín dụng 20%, rồi 50%,..trong khi tỷ lệ sử dụng vốn từ nền kinh tế đã cao sẽ kéo theo việc một nhóm các ngân hàng vay trên hệ thống liên ngân hàng để cung tín dụng trung dài hạn. Thị trường tiền tệ kiểu này tiềm ẩn nhiều rủi ro cho hệ thống tài chính.

4. Các sản phẩm trên thị trường tiền tệ rất ít. Sản phẩm tiền tệ liên quan đến thị trường ngoại hối thì bị bóp nghẹt. Các sản phẩm tiền tệ về IRS tiền đồng là không có vì đơn giản chẳng ai cung cấp do lãi suất huy động liên tục thay đổi theo lạm phát và vì vậy lãi suất cho vay của các ngân hàng cũng phải theo hướng thả nổi. Sản phẩm thị trường tiền tệ do vậy chỉ có mỗi hai cấu thành ở điểm (3) nêu trên. Vì vậy, nhiều người bảo rằng, làm MM ở Việt Nam đơn giản là vì thế.

5. Sự mất cân đối lớn giữa thị trường VND và USD. Với các chính sách hiện tại, có thể nói, tâm lý chung của người dân là ai có ngoại tệ là bán cho ngân hàng và lấy tiền đồng. Sớm hay muộn, ngoại tệ trong dân sẽ cạn và chuyển về ngân hàng TM. Trong khi đó, các ngân hàng thương mại lại bị thắt chặt tín dụng ngoại tệ. Do vậy, đích cuối cùng là SBV đạt được mục đích thu ngoại tệ về và cung tiền VND ra. Thị trường tiền tệ cho USD sẽ sớm teo tóp và thị trường tiền tệ chỉ hoạt động ở mảng VND. Dự trữ ngoại hối về ngắn hạn/trung hạn có thể là ổn định và kéo theo tỷ giá có cơ sở để ổn định.

7. Thị trường chứng khoán vốn dĩ liên quan nhiều đến thị trường vốn hơn là thị trường tiền tệ, tức nguồn tiền cho thị trường này phải là dòng tiền dài hạn chiếm số lớn. Tuy nhiên, sự thiếu vắng sự tham gia tích cực của các quỹ hưu trí, của các quỹ tương hỗ, bảo hiểm xã hôi. Thêm vào đó, việc xin giấy phép thành lập Quỹ cũng không đơn giản. Vì vậy, dòng tiền dài hạn không đều đặn chảy vào thị trường. Thiếu sự ổn định của dòng tiền sẽ kéo theo sự lên xuống, dao động mạnh của thị trường do chi phối quá lớn của dòng tiền lưu chuyển

8. Mặc dù thị trường này còn ở phạm vi hạn chế, nhưng mức độ quan trọng của nó trong việc huy động vốn cho doanh nghiệp ngày càng quan trọng, nhất là vốn chủ sở hữu. Điều này có thể nhìn thấy qua việc phát hành cổ phiếu của các công ty khi thị trường chứng khoán phát triển tốt. Tuy nhiên, việc quản lý phát hành cũng như định giá doanh nghiệp và minh bạch thông tin là không tốt. Vì vậy, các doanh nghiệp vì mục đích riêng có thể dẫn tới phát hành tràn lan và không phục vụ các cổ đông đa số. Mặc dù vậy, trò chơi ponzi game và casino vẫn sẽ diễn ra.

9. Các công ty chứng khoán mở ra và đặt mục tiêu tự doanh lên trên mục tiêu tạo sân chơi mới cho doanh nghiệp ở đó các IB sẽ tiến hành cung cấp các dịch vụ tài chính. Vì vậy, để ở tầm cao mới, các công ty chứng khoán cần giảm thiểu bộ phận tự doanh trực tiếp mà thay vào đó là thực hiện các tự doanh đối ứng trung gian (market makers) cho khách hàng. Trading với equity nên được thực hiện cho các quỹ mở (hoặc các quỹ nói chung) và rõ ràng xu hướng này là không thể đảo ngược ở Việt Nam trong thời gian tới. Một công ty chứng khoán không thể thắng nổi thị trường, 10 công ty chứng khoán cũng không thể thắng nổi thị trường. Nhưng các nhà đầu tư tư nhân thì lại không thể tạo lập được thị trường và phân tích cụ thể được thị trường.

10. Rủi ro trên thị trường chứng khoán ở Việt Nam là rất lớn. Dưới góc độ nhà đầu tư thì có thể thấy rủi ro nhất là nắm thông tin không được công bằng và sự phân tích thông tin và chính sách không phù hợp. Rủi ro thứ hai là sự thay đổi chính sách không theo dự tính hoặc cam kết, dẫn tới các thay đổi về dòng tiền và định hướng phát triển thị trường không như kỳ vọng. Dưới góc độ của các nhà quản lý quỹ, rủi ro lớn nhất của thị trường là thanh khoản. Các nhà quản lý quỹ có đủ lượng thông tin và công cụ để phân tích thị trường, nhưng thanh khoản yếu là điều quỹ đầu tư không mong muốn. Trong các nghiên cứu gần đây, ngay cả trên thị trường Mỹ, return của một stock phụ thuộc vào tính thanh khoản của chính cổ phiếu đó.

11. Có sự hiểu sai lệch trong quản trị rủi ro của các công ty chứng khoán và các nghiệp vụ chứng khoán. Trong thời gian qua, sự buông lỏng quản trị rủi ro dẫn tới một loạt các công ty chứng khoán bị choáng váng vì: (1) Rủi ro đạo đức của các nhân viên; (2) Rủi ro hệ thống trong quản trị thanh khoản và cung cấp dịch vụ tài chính; (3) Không có chiến lược phát triển core IB chuẩn mực, dẫn tới tạo doanh thu từ các sectors rủi ro để có return cao. Khi thị trường đi xuống và vốn chủ sở hữu mỏng --> gặp khó khăn về tài chính; (4) Rủi ro về thanh khoản với các cổ phiếu OTC và quy trình thanh toán/thu mua cổ phiếu này. Nhiều cổ phiếu OTC qua giai đoạn giải thể doanh nghiệp vừa qua có thể coi là GIẤY VỤN.

12. Công ty chứng khoán, IB, và Quỹ cuối cùng là sự tổng hợp hai yếu tố: Banks đứng sau và Công nghệ. Nếu có Banks thương mại đứng sau mạnh và Công nghệ tốt thì đây là hai yếu tố nền tảng cho một  công ty chứng khoán mạnh. Rồi chúng ta sẽ thấy đến thời điểm, chỉ còn tồn tại các công ty chứng khoán có các banks mạnh đỡ đầu phía sau. Các công ty chứng khoán/IB khác sẽ ra đi và không thể ngoảnh đầu lại.

(Còn nữa)