Debt/GDP

Debt/GDP

Trong một podcast gần đây của NPR, Kenneth Rogoff nhắc đến ngưỡng nợ công 90% GDP mà ông và Carmen Reinhart đã tìm ra trong một nghiên cứu nhiều tranh cãi. Theo 2 tác giả này thì mỗi khi một nước phát triển có tổng nợ công vượt quá 90% GDP thì tăng trưởng sẽ chậm lại trung bình 100bps, còn với các nước đang phát triển debt/GDP vượt quá 60% sẽ làm giảm tăng trưởng 200bps. Mặc dù Rogoff đã nhắc đi nhắc lại rằng đây chỉ là correlation chứ không phải causation, một số nhà kinh tế (to tiếng nhất là Paul Krugman) đã chỉ trích nghiên cứu này quá sơ sài và bị bias vì một số outliers. Một điểm rất quan trọng mà Krugman đã chỉ ra là nhiều người (trong đó có tôi) nhầm lẫn bài nghiên cứu quá đơn giản này này với một quyển sách rất công phu và khoa học của cùng 2 tác giả nói trên mà gần như toàn thể giới economist đã ca ngợi (This time is different).

Trong podcast của NPR, Rogoff có đề cập đến debt/income của một cá nhân như là một khái niệm tương đương với debt/GDP của một quốc gia. Với người dân ở các nước phát triển, tỷ lệ debt/income thường khá cao chủ yếu vì mortgage (nợ bất động sản). Rogoff nói tỷ lệ debt/income lớn hơn 100% với cá nhân khá phổ biến và (ông ám chỉ) không có gì phải lo ngại. Thực tế đúng là như vậy vì đa số mortgage ở các nước phát triển đều có thế chấp bằng chính căn nhà của người đi vay. Chính ví dụ này của Rogoff chỉ ra một điểm yếu của ngưỡng 90% debt/GDP mà ông và Reinhart đã nêu ra, đó là việc so sánh debt với GDP có một điểm không logic là so sánh một biến số stock với một biến số flow.

Nếu bạn nào đã từng đi vay mortgage của ngân hàng chắc sẽ nhớ rằng điều mà ngân hàng quan tâm là debt/wealth (giá trị vay/giá trị nhà) và interest payment/income chứ không phải debt/income. Chỉ số thứ nhất cho biết rủi ro vỡ nợ (insolvency) của bạn, còn chỉ số thứ hai cho biết rủi ro liquidity, nghĩa là khả năng service số debt ở một thời điểm nào đó. Hai chỉ số này là stock/stock và flow/flow. Cách đây khá lâu tôi có đọc một tài liệu của S&P về cách đánh giá sovereign rating và họ cũng sử dụng 2 chỉ số tương tự. Tất nhiên việc so sánh một biến stock với một biến flow không hoàn toàn vô nghĩa, một số ratio trong phân tích tài chính là flow/stock hay ngược lại. Tuy nhiên nếu bạn sử dụng những chỉ số này cần phải cẩn thận, nhất là so sánh những ratio này giữa các công ty khác nhau (vd khi so sánh ROA giữa 2 công ty).

Quay lại vấn đề nợ công, rõ ràng ngưỡng tối đa debt/GDP phụ thuộc vào những biến số khác như total wealth (có thể thấy từ chính nghiên cứu của R&R, các nước "giàu" có ngưỡng 90% trong khi các nước "nghèo" chỉ là 60%). Nhưng như vậy thì tốt hơn nên nhìn vào những ratio có cùng đơn vị, i.e so sánh stock với stock hoặc flow với flow, ví dụ debt/wealth, interest payment/budget, hay deficit/GDP. Thực ra đây là những chỉ số mà IMF và các tổ chức tài chính (quốc tế/tư nhân) thường xuyên theo dõi. Có lẽ debt/GDP popular vì nó đơn giản và dễ tính, và còn vì nhiều chính trị gia phương Tây thích sử dụng khái niệm này. Nhưng sẽ rất nguy hiểm nếu ai đó nói debt/GDP của VN vẫn còn trong ngưỡng an toàn và yên tâm đi vay tiếp mà không quan tâm đến những chỉ số khác phản ánh rủi ro chính xác hơn. Mới đây có một bạn hỏi tôi Quốc hội có nên đặt trần debt/GDP cho VN hay không, quan điểm của tôi là nên đặt trần deficit/GDP hay interest payment/budget nếu QH thực sự có khả năng enforce.

Đối với các nước phát triển và có đồng tiền (fiat) riêng thì khả năng vỡ nợ gần bằng không. Đa số các trường hợp vỡ nợ (của các nước đang phát triển) đều vì họ đã vay quá nhiều bằng ngoại tệ rồi không có đủ ngoại tệ để trả nợ và/hoặc có biến động chính trị trong nước